本周是備受矚目的中國(guó)宏觀數(shù)據(jù)公布周，9日公布的3月CPI同比增長(zhǎng)3.6%略超市場(chǎng)預(yù)期，10日的3月份及一季度進(jìn)出口數(shù)據(jù)也對(duì)市場(chǎng)缺乏提振。在復(fù)蘇預(yù)期存疑且缺乏新一輪貨幣寬松的既定條件下，全球資產(chǎn)類價(jià)格已充分反映出流動(dòng)性水位和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)暖的預(yù)期，如今的美股很可能已處于多頭末期，并可能引發(fā)全球股市和大宗商品下跌。

　　首先，從經(jīng)濟(jì)周期的視角觀察，2007年金融危機(jī)爆發(fā)至今已近五年光景，按照通常的經(jīng)濟(jì)周期邏輯，本應(yīng)是衰退接近結(jié)束逐漸向復(fù)蘇靠攏的過(guò)程。但事實(shí)卻并非如此。橫向來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于幾十年以來(lái)的低點(diǎn)位置，逐漸從底部回升的跡象比較明顯；歐元區(qū)雖避免了瓦解并初步實(shí)現(xiàn)了貨幣和財(cái)政的完整統(tǒng)一，但財(cái)政緊縮的道路無(wú)疑與低迷和衰退掛鉤，而與復(fù)蘇暫且無(wú)緣；放眼世界經(jīng)濟(jì)軸的另一端——金磚國(guó)家，自去年以來(lái)均出現(xiàn)了不同程度的經(jīng)濟(jì)下滑，備用的刺激應(yīng)對(duì)手段也明顯不足。特別要指出的風(fēng)險(xiǎn)在于，2008年金融危機(jī)源自歐美實(shí)體企業(yè)和家庭部門資產(chǎn)負(fù)債表的衰退(資產(chǎn)縮水，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債比率失衡，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提升)，而國(guó)內(nèi)衰退期在2009年被人為推遲，并有可能始于2011年。由此可見(jiàn)，全球經(jīng)濟(jì)衰退周期的多米諾骨牌，很可能已傳導(dǎo)到新興市場(chǎng)國(guó)家，因此全球經(jīng)濟(jì)整體復(fù)蘇恐怕要到2013年以后。

　　其次，為什么同樣是央行大肆寬松，美股和A股表現(xiàn)卻有天淵之別？對(duì)此筆者做了大致測(cè)算，作為衡量全球流動(dòng)性水位的黃金價(jià)格，2007年均值650美元/盎司，2011年歷史高點(diǎn)1922美元/盎司，與之對(duì)應(yīng)美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模2007年不到9000億美元，迄今約2.8萬(wàn)億美元，兩者倍數(shù)大致相當(dāng)。換言之，在沒(méi)有QE3的前提下，黃金價(jià)格已充分反映了貨幣水位的高度，因此1922美元/盎司的歷史頂部或已基本定格。若從貨幣流向的角度來(lái)尋找線索，對(duì)美元來(lái)講，除流出美國(guó)本土之外，第一大去向是商業(yè)銀行超額準(zhǔn)備金，屬于沉淀回流。其次是美國(guó)股市，再次就是含高科技概念在內(nèi)的資本投入，因此科技概念對(duì)美股的強(qiáng)勁上漲可謂功莫大焉。納斯達(dá)克創(chuàng)12年新高，標(biāo)普接近2007年高點(diǎn)。反觀2009年以來(lái)國(guó)內(nèi)人民幣的流向路徑，不得不承認(rèn)，第一大去向仍是以房地產(chǎn)為代表的資本密集領(lǐng)域。其次是奢侈概念領(lǐng)域(如藝術(shù)品、收藏等)，當(dāng)中又夾雜著移民和資本外逃。第三是存款、債券等保守型條塊。最后才是傷痕累累的股市。如此來(lái)看，美股和A股冰火兩重天并非不正常，而是再正常不過(guò)。

　　再者，當(dāng)前政策預(yù)期的兩大看點(diǎn)無(wú)外乎耳熟能詳?shù)腝E3和中國(guó)微調(diào)，關(guān)于QE3筆者堅(jiān)持認(rèn)為希望并不大。至于某些機(jī)構(gòu)拋出的沖銷版QE3，與扭轉(zhuǎn)操作相比，二者相同之處在于均屬存量版而非增量版，不同之處在于，前者是資產(chǎn)項(xiàng)的替換，即拋短債買長(zhǎng)債。后者是負(fù)債項(xiàng)的沖銷，即以定期存款或逆回購(gòu)的方式回收因購(gòu)買MBS(國(guó)債)所外溢的流動(dòng)性，而且此舉還可能起到抬升短期利率的效果，對(duì)實(shí)際利率高度敏感性資產(chǎn)如黃金并非幸事。反觀國(guó)內(nèi)，政策微調(diào)升格的期盼和呼聲越來(lái)越高，管理層托市的態(tài)度似乎格外明顯，就連“經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)越不好，政策加碼會(huì)越大”的邏輯也高度重合地在中美兩國(guó)市場(chǎng)大行其道�？傮w而言，二者都難以對(duì)商品市場(chǎng)提供有力支撐。