人民幣升值是金融市場(chǎng)一直以來的熱點(diǎn)話題，其對(duì)債券市場(chǎng)到底有何影響，大家莫衷一是。年初以來，人民幣兌美元中間價(jià)已累計(jì)上漲1.5%，升值幅度和速度都超出市場(chǎng)預(yù)期。筆者認(rèn)為，雖然長期看人民幣升值與債市走勢(shì)不存在明顯的相關(guān)關(guān)系，但在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)下，對(duì)債市或具有一定的利好效應(yīng)。
人民幣升值并不直接影響債券市場(chǎng)，而是通過中間變量的傳導(dǎo)作用實(shí)現(xiàn)。中間變量主要包括經(jīng)濟(jì)基本面和資金面等。升值對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響是顯而易見的，本幣升值往往會(huì)削弱一國產(chǎn)品出口競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)提振進(jìn)口需求，拉低凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)。另外，升值預(yù)期的存在，會(huì)導(dǎo)致熱錢涌入和外匯占款增加，對(duì)央行的貨幣政策形成沖擊，進(jìn)而引發(fā)本幣市場(chǎng)資金面波動(dòng)。簡(jiǎn)單來看，如排除其他因素，人民幣升值對(duì)債市的影響偏正面。
但是，現(xiàn)實(shí)中人民幣匯率與債券市場(chǎng)此漲彼消或同漲同跌的情況都曾出現(xiàn)過。
人民幣升值明顯的兩個(gè)歷史時(shí)期分別是2005年匯改開始到2008年上半年，以及2010年6月央行匯改到2011年三季度。兩次都以匯改為起點(diǎn)，并且升值幅度巨大。對(duì)應(yīng)到債券市場(chǎng)，2005年匯改開始至2008年上半年，債市走勢(shì)與人民幣升值呈現(xiàn)明顯的負(fù)相關(guān)，伴隨人民幣兌美元中間價(jià)不斷走高，債券收益率持續(xù)向上。第二次匯改，也就是2010年6月后，債市走勢(shì)亦與人民幣升值方向相反。這兩個(gè)時(shí)期都有兩個(gè)共同的特點(diǎn)，即匯改起點(diǎn)都是經(jīng)濟(jì)較好的時(shí)期；同時(shí)為防止經(jīng)濟(jì)過熱實(shí)施了緊縮的貨幣政策，每年2-4萬億的央票發(fā)行規(guī)模對(duì)沖了絕大多數(shù)的新增外匯占款。
2011年三季度后這一現(xiàn)象開始改變，人民幣匯率與債市走勢(shì)呈現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系。其基本背景是三季度后市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期開始發(fā)生改變，貨幣政策開始放松。
通過梳理歷史數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，中長期來看，人民幣升值債券市場(chǎng)之間并不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。人民幣升值主要還是政策主動(dòng)推動(dòng)的結(jié)果，其對(duì)債市的影響不能一概而論，如果真有影響那也是因?yàn)樯涤绊懡?jīng)濟(jì)基本面的運(yùn)行方向。
回到年初以來的行情，4月開始人民幣步入加速升值通道，此后累計(jì)升值逾800基點(diǎn)，而這一時(shí)期10年國債到期收益率下行幅度超過10基點(diǎn)。當(dāng)前，一方面，宏觀經(jīng)濟(jì)處于弱復(fù)蘇甚至有衰退的風(fēng)險(xiǎn)，表現(xiàn)在外貿(mào)數(shù)據(jù)上就是出口的持續(xù)疲軟，這與人民幣升值密切相關(guān)。另一方面，隨著升值速度加快，雖有外管局出臺(tái)“20號(hào)”文限制熱錢流入，央票重啟以回收流動(dòng)性，但在外匯占款的支持下資金面會(huì)繼續(xù)保持平穩(wěn)寬松的狀態(tài)。從這個(gè)角度看，短期內(nèi)人民幣升值或?qū)芯哂幸欢ǖ睦眯?yīng)。
標(biāo)簽：債市升值占款人民幣宏觀經(jīng)濟(jì)
