歐洲債務(wù)危機(jī)蔓延，令市場預(yù)期國內(nèi)宏觀緊縮壓力將減弱，但我們認(rèn)為，由于未來幾個月通脹壓力仍將上升，貨幣緊縮基調(diào)仍難出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)變，而歐洲債務(wù)危機(jī)對全球經(jīng)濟(jì)影響仍需觀察，諸多不確定性將制約當(dāng)前A股市場的反彈空間，2500點(diǎn)或許是未來指數(shù)運(yùn)行的新中樞，但需要相當(dāng)長時間予以確認(rèn)。

　　緊縮政策難有徹底轉(zhuǎn)向

　　4月份出臺的對房地產(chǎn)嚴(yán)厲調(diào)控政策的意圖之一，是給略顯過熱的經(jīng)濟(jì)降溫。今年一季度GDP同比增長達(dá)到11.9%，已接近2006年經(jīng)濟(jì)繁榮時期的水平，而這主要又歸功于投資的拉動，過度投資引發(fā)經(jīng)濟(jì)增長過熱風(fēng)險，歷史上并不鮮見，因而，繼去年四季度進(jìn)行宏觀調(diào)控之后，4月份進(jìn)一步加大調(diào)控力度。但希臘債務(wù)風(fēng)險凸顯，并迅速蔓延到周邊國家，令國內(nèi)政策意識到全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可能會出現(xiàn)波折，宏觀調(diào)控或?qū)⑥D(zhuǎn)入觀察期。但我們認(rèn)為，緊縮政策出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)變的可能性較小。

　　首先，未來幾個月通脹壓力依然難消。4月份CPI同比上漲2.8％，創(chuàng)2009年以來新高。由于翹尾因素在今年6、7月份達(dá)到高點(diǎn)，將影響CPI漲幅達(dá)到2個點(diǎn)，而近期食品價格依然在高位運(yùn)行，即使由于歐洲債務(wù)危機(jī)導(dǎo)致原油、有色金屬等大宗原料價格回落，并減輕輸入型通脹壓力，CPI在未來幾個月也仍將上行，并可能突破3%水平。而4月末，M2同比增長21.48%，已連續(xù)5個月下降，但距離年初央行確定的目標(biāo)仍有差距。由于管理通脹預(yù)期是今年政策調(diào)控的重點(diǎn)之一，控制信貸及貨幣供應(yīng)量仍是今年貨幣政策的基調(diào)，除非出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期回落。

　　其次，房地產(chǎn)政策效果仍需觀察。房地產(chǎn)新政實(shí)施之后效果已初步顯現(xiàn)，各主要城市住宅成交量無論環(huán)比還是同比均出現(xiàn)大幅萎縮；螺紋鋼價格連續(xù)三周大跌，價格已回落至去年9月份水平。但各地房價并沒有出現(xiàn)大幅回落，部分城市的豪宅銷售依然較旺，如最近杭州推出的2000萬總價豪宅被預(yù)訂過半。開發(fā)商與政策博弈仍在繼續(xù)，如果此時放松地產(chǎn)政策，房價有可能陷入新一輪上漲，因此地產(chǎn)調(diào)控政策即使不加碼，也很難放松。

　　再者，歐洲債務(wù)危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)影響程度還需觀察評估。今年一季度的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)反映出國內(nèi)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過熱傾向，但歐洲債務(wù)危機(jī)是否會將全球經(jīng)濟(jì)再度拽入衰退邊緣，進(jìn)而深度影響中國經(jīng)濟(jì)，仍具有很大不確定性，因而，維持現(xiàn)有政策，關(guān)注全球經(jīng)濟(jì)動向或是目前政策的選擇，以便相機(jī)決策。

　　2500點(diǎn)中樞需反復(fù)考驗(yàn)

　　從估值角度來看，在上證綜指2500點(diǎn)位置，全部A股、滬深300指數(shù)2009年P(guān)E分別為20.18倍、18倍，2010年動態(tài)PE為16.2倍、15倍，均低于歷史平均水平，但影響中短期A股市場運(yùn)行的主要是資產(chǎn)供求關(guān)系及投資者心理預(yù)期。

　　股市資產(chǎn)供給壓力依然明顯。截至5月中旬，今年已有214家公司IPO、增發(fā)及配股共募集資金3211.68億元，創(chuàng)歷史同期新高。另外，隨著A股全流通實(shí)現(xiàn)，流通市值占居民存款比例不斷走低。

　　而歐洲債務(wù)危機(jī)演變需要密切關(guān)注。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)動蕩，增強(qiáng)全球經(jīng)濟(jì)不確定性，而歐盟目前是中國最大出口目的地，如果歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩，中國的出口亦會受到影響。同時，受宏觀調(diào)控影響，國內(nèi)投資活動已開始減弱，未來地產(chǎn)投資一旦減速，投資下降會更快。投資和出口同時減弱的疊加效應(yīng)，會否導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增速在某一個階段出現(xiàn)超預(yù)期下降，對投資者的預(yù)期特別是對上市公司盈利預(yù)期將產(chǎn)生較大影響。

　　前一階段A股下跌，已表達(dá)投資者對未來相當(dāng)悲觀的看法，但如果這一悲觀情緒達(dá)到極致，我們不排除股指再回落5%-10%的可能，屆時保守估計的大銀行股息率將達(dá)到4%-5%，遠(yuǎn)高于10年期國債收益率，具有較高安全邊際的絕對投資價值將顯現(xiàn)。

　　當(dāng)然，雖然我們不能排除經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)二次探底這種小概率情景，但如果全球經(jīng)濟(jì)再度步入衰退，那么未來經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的成本將不可想象，各國政府都會不遺余力避免此類情景發(fā)生。因而以博弈的角度來看，由極度悲觀預(yù)期所導(dǎo)致的市場下跌，將會得到修正，2500點(diǎn)將是未來指數(shù)波動的中軸。在投資機(jī)會方面，總體策略是，大市值股票看絕對投資價值，中小市值股票看成長性。值得注意的是，與內(nèi)需相關(guān)的消費(fèi)服務(wù)類上市公司將保持穩(wěn)定增長態(tài)勢，如生物醫(yī)藥、食品飲料、商業(yè)零售等行業(yè)內(nèi)的企業(yè)。