近期，要加大對新股發(fā)行過程中各種違法違規(guī)行為的監(jiān)管和懲治力度；抓緊實施主板、中小板的退市制度改革方案；堅持“關(guān)口”前移，要在上市過程中就重點關(guān)注公司治理是否健全；引進各種專業(yè)化的機構(gòu)投資者，為企業(yè)年金、社保基金、住房公積金和養(yǎng)老金參與資本市場提供公平高效的平臺；始終把保護投資者利益放在首位，強化市場投資功能，建設(shè)成熟理性的市場文化

　　中國經(jīng)濟持續(xù)30多年的超高速增長，促成了全球經(jīng)濟政治格局的根本改變。然而，我們的成就并非沒有代價。從要素投入成本和資源配置效率的角度來看，許多方面已經(jīng)達到極限。所以，今年以來,國民經(jīng)濟增速有所放緩,非常正常也非常合理。我們不能不轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，這正是“十二五”規(guī)劃的核心內(nèi)容。在此過程中，金融體系的深入改革，承擔(dān)著全局的歷史的責(zé)任。

　　中國經(jīng)濟中儲蓄和投資結(jié)構(gòu)嚴重失衡

　　中國的儲蓄率高達52%，這在世界上差不多是絕無僅有

　　以國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進行分析和比較。2011年國內(nèi)生產(chǎn)總值47萬億元，其中最終消費為22.5萬億元，資本形成為22.9萬億元，凈出口為1.2萬億元。照此計算，中國的儲蓄率高達52%，這在世界上差不多是絕無僅有。就大國經(jīng)濟而言，歷史上也不曾有過先例。即使按照45%的儲蓄率計算，目前中國一年的總儲蓄也超過21.5萬億元，按現(xiàn)行匯率折算約3.4萬億美元。這個數(shù)字在世界上是最高的，因此，中國不能說資金短缺。

　　我們的儲蓄，首先是用于工業(yè)投資，占到全部固定資產(chǎn)投資的40%。但是早在2009年，24個工業(yè)行業(yè)中，21個已經(jīng)產(chǎn)能過剩。凡屬技術(shù)成熟的制造業(yè)，幾乎找不出一個產(chǎn)能不足的行業(yè)。其次，我們也大量投資于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。能源、交通、通信占到全部固定資產(chǎn)投資的12%左右。這本來是我們的“瓶頸”，但現(xiàn)在已經(jīng)出現(xiàn)局部過剩。第三，我們的城市建設(shè)占很大比重，其中僅房地產(chǎn)就達到25%左右。由于種種原因，普遍存在著明顯的反復(fù)拆建問題。第四，農(nóng)村投資占比不高，每年3萬多億元，然而，浪費的比率一點也不低。農(nóng)民自己建房，反復(fù)拆建的問題甚至更加嚴重。最后，看其他服務(wù)業(yè)，在全部固定資產(chǎn)投資中的比重不到20%。其中，批發(fā)和零售2.4%；科研和技術(shù)服務(wù)0.5%；教育1.3%；衛(wèi)生和社會福利0.8%；居民服務(wù)0.4%；文化娛樂1%。特別需要注意的是，水利、林業(yè)和環(huán)保合計只有1.9%。

　　與物質(zhì)資本形成相比，人力資本形成可能更加重要。高收入國家2008年用于教育的公共支出平均占GDP5.4%，中等收入國家4.5%，世界平均4.6%，我國今年有望達到法定的4%。醫(yī)療衛(wèi)生方面，世界平均的支出占GDP9.7%，中等收入國家5.4%，高收入國家11.2%，我國為4.3%，其中公共資金覆蓋的比率我國也低于其他國家平均水平。

　　儲蓄的形式也差別很大。中國人口比美國人口老化得多，60歲以上人口占比達到13.7%，但積累的養(yǎng)老金很少。目前全部加在一起只有約3萬億元，占GDP的比例不到7%，人均2300元。而根據(jù)OECD（經(jīng)合組織）的統(tǒng)計，2010年美國養(yǎng)老金規(guī)模占GDP的73%，人均3.5萬美元。這一比例在英國為87%，加拿大61%，智利67%。

　　儲蓄、投資和消費結(jié)構(gòu)的偏離常態(tài)，很好地解釋了經(jīng)濟產(chǎn)出的結(jié)構(gòu)失衡。在國民經(jīng)濟的三次產(chǎn)業(yè)中，包括金融在內(nèi)的整個第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展不足，2011年第三產(chǎn)業(yè)僅占全部GDP的43%。這與發(fā)達國家73%左右、中等收入國家53%左右的比例差距不小，甚至低于很多發(fā)展中國家，2008年世界平均的水平是69%。

　　結(jié)構(gòu)失衡的問題有著深刻的社會、文化和經(jīng)濟政治體制背景。一個重要原因是要素市場未能充分發(fā)揮其在資源配置中的基礎(chǔ)性作用，這需要我們繼續(xù)深化改革，打破勞動力、土地、資本等要素市場長期存在的體制性障礙，顯著地提高資源配置的效率。

　　金融服務(wù)業(yè)體系迫切需要健全和完善

　　中國直接融資的比重低于間接融資占主導(dǎo)的德國和日本

　　說到金融業(yè)，大家都知道一個悖論，這就是我們特有的“兩多兩難問題”：企業(yè)多，融資難；資金多，投資難。資金多總是相對的，我們每年提供給國際經(jīng)濟使用的儲蓄資源就有近2000億美元,超過了國內(nèi)農(nóng)業(yè)的全部固定資產(chǎn)投資。事實上，我國金融市場本身也存在著較為嚴重的結(jié)構(gòu)性問題。

　　首先是金融業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)失衡。最突出的表現(xiàn)是高度依賴間接融資體系，直接融資比重過低。今年以來，社會融資總規(guī)模中貸款及承兌票據(jù)占80%，只有不足20%來自股票和債券融資。從社會融資存量看，2011年底銀行貸款余額占54%，企業(yè)股票市值和債券余額僅占到26%，這一比例不僅遠低于直接融資為主導(dǎo)的美國和英國，分別為73%和62%，也低于間接融資占主導(dǎo)的德國和日本，分別為39%和44%。從居民個人金融投資的角度看，銀行存款占總額的64%，股票、債券、基金等投資比例不到14%，而美國的居民金融資產(chǎn)中，股票、基金和投資于資本市場的養(yǎng)老金合在一起，達到了近70%的比例。

　　其次，在資本市場內(nèi)部，也存在著結(jié)構(gòu)失衡。一是債券市場發(fā)展嚴重滯后，2011年底股票市值約為公司債余額的4.5倍，而大部分成熟市場中，公司債的規(guī)模往往大于股票市場。二是股權(quán)融資市場層次單一，美國有紐交所、納斯達克、場外報價市場和粉單市場、灰色市場等幾個層次，大致呈金字塔狀。而我國市場的主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板和代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)正好呈現(xiàn)“倒金字塔”形。三是期貨及衍生品發(fā)展不足。成熟市場的期貨、期權(quán)、掉期等衍生工具品種十分豐富，交易規(guī)模很大，與經(jīng)濟發(fā)展的關(guān)聯(lián)度很高，而我們的衍生品市場發(fā)展還很不夠。四是投資者結(jié)構(gòu)很不合理。A股市場的專業(yè)投資機構(gòu)持有市值的15.6%，而發(fā)達市場這一比例大致為70%。更為不合理的是交易結(jié)構(gòu)，A股市場個人投資者持有市值占比26%，但卻完成了85%的交易。

　　第三，面向?qū)嶓w經(jīng)濟的金融服務(wù)存在結(jié)構(gòu)性失衡。在以商業(yè)銀行為主導(dǎo)的金融體系中，大企業(yè)、政府相關(guān)企業(yè)占有的金融資源優(yōu)勢比較明顯，中小微企業(yè)和創(chuàng)新企業(yè)獲得的服務(wù)非常有限。

　　直接金融具有推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級的天然優(yōu)勢

　　發(fā)展科技創(chuàng)新和文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)、完善民生保障，都需要利用好資本市場這一平臺

　　我國經(jīng)濟中目前最尖銳的問題是小型微型企業(yè)融資難。我們固然應(yīng)該挖掘銀行的一切潛力，而且也要積極推動民間信貸的規(guī)范發(fā)展。但小型微型企業(yè)往往需要的是本金，或者是時間稍長一點的債務(wù)融資，這種服務(wù)只能由基礎(chǔ)的直接融資來提供。

　　發(fā)展科技創(chuàng)新和文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級，需要我們更多地利用好資本市場這一平臺。在對大量現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)的整合過程中，應(yīng)該更多發(fā)揮并購市場的作用。發(fā)達國家中，市場化并購?fù)瓿傻慕灰最~，常常占到GDP的5%以上，甚至超過10%，即使新興市場國家也占到了3%以上，我國卻只有1%左右。在對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)現(xiàn)和推動過程中，同樣應(yīng)該充分發(fā)揮資本市場的作用。真正的新興產(chǎn)業(yè)往往孕育于小微企業(yè)之中，其極大的不確定性和輕資產(chǎn)的特點，決定其往往難以獲得銀行信貸資金的支持，而資本市場，包括股票、債券，以及風(fēng)險投資、私募股權(quán)基金，等等，提供了一套融資方和投資方風(fēng)險共擔(dān)、利益共享的機制，可以成為推動創(chuàng)新型企業(yè)成長的基礎(chǔ)平臺。

　　事實上，每一輪全球新興產(chǎn)業(yè)競爭的焦點，都在于各國經(jīng)濟社會資源配置的效率。美國之所以能夠在發(fā)端于上世紀80年代的高科技浪潮中獨占鰲頭，緣于其高效的資本和科技的對接機制。近年來美國的蘋果和臉譜等公司取得了令人贊嘆的成功，引領(lǐng)了智能手機、平板電腦和社交網(wǎng)絡(luò)等新興產(chǎn)業(yè)的迅速崛起，都得益于其資本市場在危機后敏銳地捕捉到了這些產(chǎn)業(yè)并推動其快速成長。今年4月5日美國出臺了中小企業(yè)促進法，簡化中小企業(yè)上市流程，降低上市準入門檻，也是為了進一步為創(chuàng)新型、成長型企業(yè)提供良好的金融服務(wù)環(huán)境。

　　完善民生保障，從根本上要求資本市場能夠充分發(fā)展。預(yù)計到2020年中國65歲以上的人口將占到全體人口的12%，而社會保障和養(yǎng)老體系建設(shè)嚴重不足，社保資金和企業(yè)年金等長期資金面臨投資渠道狹窄和體制建設(shè)落后等挑戰(zhàn)，保值增值壓力巨大，需要通過專業(yè)機構(gòu)投資者的發(fā)展，科學(xué)合理地參與資本市場。

　　資本市場的發(fā)展，有利于分散金融體系的內(nèi)部風(fēng)險。直接融資體系提供了融資者和投資者直接對接的場所，在降低社會成本的同時，也對融資主體的誠實守信和投資者的風(fēng)險認知提出了更高要求。歐洲早期荷蘭、英國和法國三大資本市場相繼發(fā)生泡沫和危機，正是與當(dāng)時的信息高度不對稱和市場的盲目追捧有關(guān)。資本市場發(fā)展也與其他要素市場的發(fā)展，以及整個社會的公平正義和民主法治高度關(guān)聯(lián)。不斷提高市場效率、優(yōu)化資源配置是個永恒的主題。美國臉譜公司上市的“打新”和“炒新”現(xiàn)象說明，即使是成熟市場上也存在很多不理性行為。摩根大通“倫敦鯨”事件則警示大家，即便是危機中表現(xiàn)最好的銀行，其風(fēng)險控制仍可能存在著很要命的薄弱環(huán)節(jié)。

　　推進資本市場的科學(xué)發(fā)展需要下苦功夫

　　“世界一流”的目標不可能輕松實現(xiàn)，必須腳踏實地向前推進

　　中國的資本市場，沒有理由不成為世界一流。但是，我們不可能輕輕松松地實現(xiàn)這個目標。相反，必須腳踏實地向前推進。近期來看，我們面臨著如下艱巨任務(wù)。

　　堅定不移地深化發(fā)行和退市制度改革。加大對新股發(fā)行過程中各種違法違規(guī)行為的監(jiān)管和懲治力度，增強行業(yè)機構(gòu)的責(zé)任意識和法紀意識。抓緊實施主板、中小板的退市制度改革方案，做好新老制度執(zhí)行的銜接工作，加強對具體實施過程的監(jiān)控，及時發(fā)現(xiàn)風(fēng)險，改進措施，確保平穩(wěn)過渡。

　　加快發(fā)展多層次、多產(chǎn)品的資本市場體系。大力發(fā)展債券市場，積極推進統(tǒng)一監(jiān)管的場外市場，規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)交易市場。穩(wěn)步發(fā)展期貨及衍生品市場，形成多層次的資本市場體系，增強資本市場的涵蓋面和包容度。加大產(chǎn)品創(chuàng)新力度，認真做好中小企業(yè)私募債試點，推出石油期貨和國債期貨，拓寬居民理財?shù)那�道�?/p>

　　狠抓上市公司治理結(jié)構(gòu)完善。堅持“關(guān)口”前移，要在上市過程中就重點關(guān)注公司治理是否健全，是否具有清晰的權(quán)力制衡和有效的制度約束。要更加注重監(jiān)督上市公司董事會、監(jiān)事會的運行情況，確保治理機制有效發(fā)揮。只有上市公司的質(zhì)量靠得住，股票市場的基礎(chǔ)才能扎得牢。

　　以更大決心和更細致的服務(wù)培育機構(gòu)投資者。壯大財富管理行業(yè)，加大對外開放力度，引進各種專業(yè)化的機構(gòu)投資者，為企業(yè)年金、社保基金、住房公積金和養(yǎng)老金參與資本市場提供公平高效的平臺。當(dāng)保險行業(yè)還排在全球第六名，共同基金還排在全球10強之外時，我們很難有一個強大成熟的資本市場。

　　不斷提高市場效率。始終把保護投資者利益放在首位，強化市場投資功能，建設(shè)成熟理性的市場文化；加強中介機構(gòu)建設(shè)和資本市場司法制度建設(shè)；正確處理政府和市場的關(guān)系，推進市場化改革；維護公平競爭的市場秩序，強化懲戒機制，健全誠信體系。

　　堅決守住不發(fā)生區(qū)域性系統(tǒng)性風(fēng)險的底線。在國務(wù)院統(tǒng)一部署和領(lǐng)導(dǎo)下，加快清理整頓不規(guī)范的交易場所。金融危機表明，除了要加強市場微觀主體的監(jiān)管以外，還需要強化宏觀審慎監(jiān)管，特別是要防范系統(tǒng)性風(fēng)險。次債危機前，美國房地產(chǎn)貸款余額與GDP的比率高達90%，遠高于其他國家30%—40%的水平，這可能是當(dāng)時最直觀的先行預(yù)警指標，但未引起監(jiān)管者的足夠重視。這個教訓(xùn)應(yīng)當(dāng)汲取，必須加強宏觀經(jīng)濟分析，加強不同監(jiān)管部門和地方政府之間的協(xié)作，共同防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險。