本周，債市現券走勢再度轉強，公開市場祭出巨量逆回購使流動性壓力得以趨緩，并進一步提振了本已初現回暖跡象的現券市場。

　　分析人士指出，盡管在政策未放松的情況下，資金面的階段性偏緊使得利率產品收益率不具備大幅向下的條件，但在目前的收益率水平下，其風險仍相對可控，只要資金面不再反復，現券回暖還有空間。

　　現券市場回暖跡象顯現

　　中債提供的數據顯示，截至9月26日收盤，銀行間債券市場收益率整體下行。利率產品下行幅度約2BP-7BP；信用產品下行1BP-6BP。

　　具體來看，國債收益率曲線15、10年期下行2BP-7BP至2.83%、3.17%、3.44%；央票收益率曲線1、3年期下行2BP-4BP至3.05%、3.20%水平；固息金融債收益率曲線(進出口行和農發行)1、5、10年期下行2B P-6B P至3.27%、3.88%、4.19%；固息金融債收益率曲 線(國開行)5、10年期下行2BP-4BP至4.10%、4.31%的位置。

　　無疑，隨著QE 3對于利率債的沖擊逐漸淡化，自上周開始利率產品收益率普遍出現回落，超調后配置機構的介入也促使一級市場中標利率持續走低。

　　可以看到，上周共計招標發行了4只利率產品，其中續發國債和增發的進出口行金融債中標利率紛紛下探，顯示出中長端利率債在連續數個交易日大幅上行后，投資者對于其配置價值的認可。

　　另一方面，本周二招標發行的第三輪國開行“福娃債”同樣獲得機構追捧，5期債券分別獲得了1.18倍、2.92倍、3.78倍、2.74倍和3.63倍的火爆認購。

　　在多數業內人士看來，目前中長期利率債收益率已經回到今年兩次降息之前的水平，調整幅度比較充分，受到市場的認可亦在情理之中，短期內只要資金面保持穩定，則現券回暖還有一定空間。

　　不僅如此，當前宏觀經濟并沒有出現觸底反彈的跡象，預計通脹即使未來小幅反彈，其力度也相對有限，在資金面基本穩定的背景下，基于當前利率產品收益率已接近歷史均值且具備一定配置價值，則券商建議資金充裕的機構以及配置型機構積極參與一級市場的申購。

　　巨量逆回購改善流動性

　　就資金面而言，繼本周二央行公開市場逆回購操作創下單日歷史最高值后，9月27日上午央行再次進行了500億元14天期和1300億元28天期逆回購操作，中標利率分別持平于3 .45%和3.60%。

　　至此，鑒于本周逆回購到期規模為1070億元，減去20億元央票到期以及共計4700億元的逆回購投放，公開市場實現資金凈投放3650億元。而截至9月26日收盤，銀行間回購利率全線下行，隔夜品種領跌147個基點。具體來看，1天3.003%，較上日大跌147.1個基點；2天3.954%，較上日回落61.0個基點；3天3.742%，較上日下行97.3個基點；14天4.251%，較上日再降56.5個基點；21天4.729%，較上日回調16.0個基點。

　　“本周公開市場的凈投放資金規模幾乎相當于一次0 .5%的降準了，并且市場資金利率全面下降，從銀行間市場拆入資金的難度也大幅下降，”順德農商銀行固定收益研究員宋球紅坦言，“估計機構基本已儲備了應對節日的現金需求”。

　　毫無疑問，在季末存貸比考核以及“十一”節前備付的壓制下，本周央行繼續采用大規模逆回購操作來進行對沖符合市場預期。

　　“7天期逆回購的暫停同樣在預料之中�！币晃粎⑴c逆回購招標的商行交易員告訴記者，“7天逆回購的到期時間是10月8日，加上當日將補繳大量存款準備金，屆時資金壓力料非常大。所以暫停7天逆回購操作并不出人意料�！�

　　上述交易員還表示，“央行公開市場放量逆回購施援，不僅改善了流動性狀況，同樣舒緩了市場對國慶長假前資金面緊張的預期。”

　　包括中金公司在內的多數券商機構預期，受央票到期量大、財政存款集中投放以及外匯占款有望回升等多重因素影響，四季度流動性將有所改善，7天回購利率均值有望回落至3%附近甚至以下。

　　后市表現相對樂觀

　　短期內資金面走勢已然成為制約債券市場表現的重要因素，目前短端利率產品以及短融升幅相對較大也體現出季末臨近，資金利率上行對于短債收益率上行的傳導。

　　不過，多數業內人士對后續市場表現均持相對樂觀的態度。首先，四季度的央票到期量達到2590億元，大量的央票到期使得公開市場交易商對央行的逆回購需求有望下降，即使公開市場保持同樣的凈投放力度，資金來源的成本亦將明顯降低，從而有利于推動二級市場回購利率下行。其次，財政存款將集中在11月和12月投放，預計投放量達到1 .3萬億元左右�？傮w來看，債市收益率在四季度上行風險有限，而流動性的改善比較確定，回購利率的下行定然將帶動債券收益率回落。

　　具體到債市投資策略上，利率產品方面，目前長期利率，特別是金融債券的配置價值已經顯現，雖然市場依然面臨資金不穩定的壓力，但是該因素不會呈現持續性壓制作用。

　　對于信用債來說，四季度城投類產品仍可予以關注。當前在地方融資需求壓力高，信貸總量受限的情況下，債券對中長期信貸有較強的替代性，這也使得新發城投債的利率居高難下。可值得一提的是，當城投債發行溢價逐步回升并接近一季度高位后，城投債的安全邊界也得以加強，長期配置價值初步顯現，建議擇優介入。